La stratégie d'investissement

avril 2021

Le potentiel de hausse des indices s’est réduit et justifie quelques prises de bénéfices.

Les Bourses mondiales ont enregistré une nouvelle et sensible hausse au mois de mars (6% en moyenne), toujours portées par les avancées des campagnes de vaccination dans le monde, l’adoption ou l’annonce des différents plans de relance américains et le relèvement des perspectives économiques. Les bonnes nouvelles ont donc largement compensé la recrudescence de la pandémie en Europe ou dans les pays émergents aux yeux des investisseurs qui restent fixés sur les prochaines réouvertures des économies. Dans le contexte actuel, la tendance haussière des marchés actions n’est pas terminée. Mais, à plus court terme, force est de constater que la progression sur un an a été très forte et rapide. La plupart des indices ont effacé la baisse de l’année dernière pour atteindre de nouveaux sommets sans véritable pause ni correction intermédiaire depuis le début de l’année. Le potentiel d’appréciation des indices s’est bien réduit et il nous semble prématuré de relever à nouveau nos objectifs. Cela justifie de commencer à prendre quelques bénéfices et d’accompagner le mouvement de hausse par des allégements de positions. Les périodes de doutes et de correction boursière seront mises à profit pour renforcer à nouveau le poids des actions dans une optique à moyen et long terme.

Les Bourses mondiales ont enregistré une nouvelle et sensible hausse au mois de mars (6% en moyenne), toujours portées par les avancées des campagnes de vaccination dans le monde, par l’adoption ou l’annonce des différents plans de relance américains et par le relèvement des perspectives économiques. Les taux à 10 ans américains ont continué à remonter pour atteindre 1.78% mais avec moins de volatilité et sans entrainer ceux des autres pays développés, contrairement au mois dernier. Ceci a redonné de la vigueur au dollar contre toutes les devises et notamment l’euro dont la parité a touché 1.17 avant de se reprendre ces derniers jours. Les bonnes nouvelles ont donc largement compensé la recrudescence de la pandémie en Europe ou dans les pays émergents aux yeux des investisseurs qui restent fixés sur les prochaines réouvertures des économies.

Les perspectives économiques ne cessent d’être révisées en hausse mais le rythme et l’ampleur des reprises économiques en 2021 divergeront beaucoup selon les pays. Si la croissance américaine devrait dépasser les 6% planifiés en Chine et être proche de celle des pays émergents, l’Europe devra se contenter d’une progression légèrement supérieure à 4%. De plus, compte tenu des rythmes de vaccination, la date de réouverture progressive des économies reste encore incertaine. Parmi les grands pays, seuls les Etats-Unis semblent être en mesure d’atteindre cet objectif début juillet. En Europe, le rythme de vaccinations s’intensifie mais seulement 17% de la population n’a reçu sa première dose contre 43% aux Etats-Unis. Les retards accumulés ne remettront pas en cause la reprise en 2021 mais peuvent encore la différer. Cependant, les dernières statistiques et enquêtes d’activité publiées montrent que la croissance a été plus forte qu’attendu au 1er trimestre aux Etats-Unis. Elle a plutôt bien résisté en Europe malgré la troisième vague de pandémie en cours et le mois d’avril pourrait constituer la dernière ligne droite de la course de vitesse entre la diffusion des nouveaux variants et l’accélération des campagnes de vaccination. En effet, la production de vaccins et les livraisons augmentent régulièrement et la logistique vaccinale s’améliore.

Alors que les fonds du plan de relance européen sont loin d’être distribués, les ménages américains viennent de toucher en mars les 1400$ prévus par le plan de 1900 milliards de dollars de Joe Biden voté en début de mois. Ceci devrait doper à nouveau la consommation, comme au mois de janvier, et ce après un mois de février perturbé par la météo. Ce plan représente un soutien d’environ 9% du PIB venant s’ajouter au dernier plan de Donald Trump et explique en partie le relèvement des prévisions des économistes ou du FMI pour la croissance des Etats-Unis.

Joe Biden a annoncé également son plan de relance pour les infrastructures (transports, hôpitaux, éducation, logement…) et pour la redynamisation de l’industrie américaine. Il pourrait atteindre 2000 milliards de dollars sur 10 ans et sera financé en partie par une hausse du taux de taxation des entreprises de 21% à 28% comme prévu. Un autre volet social serait financé éventuellement par un alourdissement de la taxation des plus-values boursières et des hauts revenus des ménages. Le processus d’approbation de ce second plan prendra du temps et son contenu peut encore évoluer tout comme son financement.

En première approche, il faut en retenir que la croissance américaine sera encore stimulée plusieurs années mais que l’alourdissement de la fiscalité réduira cet effet d’entrainement. Par ailleurs, au vu des premières études disponibles, les entreprises les plus touchées par la hausse de la fiscalité se trouveraient dans les secteurs de la santé et de la technologie alors que celles bénéficiant des plans de relance sont dans des secteurs plus cycliques (BTP, Produits de Base, Industrie, Biens de consommation durables). La rotation boursière engagée en faveur de ces dernières et au détriment des premières pourrait éventuellement se prolonger plus durablement. Quant au risque que ferait peser la fiscalité sur les résultats des sociétés (soit environ 9% de ceux-ci) et sur les marchés actions, il semble pouvoir être absorbé et n’entrerait en ligne de compte qu’à partir de 2022 car l’administration démocrate ne souhaite certainement pas casser la reprise naissante.

Outre les soutiens budgétaires qui vont perdurer dans de nombreux pays développés, les Banques Centrales ne devraient pas durcir leur politique monétaire avant plusieurs années. La Fed ne prévoit pas de hausse des taux avant 2024 (contrairement aux marchés financiers qui les attendent en 2023) et la BCE ne relèverait les siens qu’après elle. Quant aux achats d’actifs qui seront réduits dans un premier temps, la diminution ne commencerait qu’en 2022 aux Etats-Unis. Il ne faut donc pas craindre une raréfaction brutale des liquidités qui alimentent les marchés financiers.

 

L’évolution des taux longs constitue l’autre sujet sensible pour les marchés comme nous l’avons vu le mois dernier. Mais le mois de mars nous a bien montré que les marchés actions pouvaient progresser en même temps qu’une remontée des taux longs, pourvu que celle-ci soit progressive et liée à l’amélioration des perspectives économiques.

Nous retenons toujours l’hypothèse que la remontée de l’inflation au printemps sera temporaire compte tenu des effets de base avec l’an dernier et que les taux à 10 ans américains ne devraient pas dépasser durablement 2% d’ici la fin de l’année.

Enfin, nous constatons que les analystes financiers continuent à revoir en hausse leurs estimations de résultats des sociétés cotées pour 2021 et 2022. Ce mouvement, habituel en début de cycle économique, devrait se prolonger et alimenter la hausse des indices boursiers en 2021 et en 2022 tout en contribuant à faire baisser le niveau de valorisation de ceux-ci. Rappelons également que la valorisation relative des actions face aux obligations reste attractive et que cela les protège également de la remontée des taux comme le mois de mars l’a également illustré.

En définitive, il apparait que les points positifs l’emportent largement sur les points négatifs, en tout cas pour les marchés actions américains. La situation est plus fragile en Europe compte tenu de la situation sanitaire mais les actions européennes profitent néanmoins du relèvement des perspectives de la croissance mondiale dont elles sont très dépendantes. Par ailleurs, les marchés européens bénéficient également de l’effet d’entrainement des actions américaines et de la rotation vers les titres cycliques ou value au détriment des valeurs de croissance. Malheureusement, les actions des marchés émergents semblent être davantage pénalisées par l’évolution de la pandémie au Brésil ou en Inde ainsi que par un rythme de vaccination beaucoup plus lent.

Nous considérons toujours que nous sommes en phase naissante d’un cycle économique de plusieurs années. Dans le contexte actuel, la tendance haussière des marchés actions n’est pas terminée. Mais, à plus court terme, force est de constater que la hausse sur un an a été très forte et rapide. La plupart des indices ont effacé la baisse de l’année dernière pour atteindre de nouveaux sommets sans véritable pause ni correction intermédiaire depuis le début de l’année. Le potentiel d’appréciation des indices s’est bien réduit et il nous semble prématuré de relever à nouveau nos objectifs.

Les marchés pourraient réagir avec fébrilité si les prochains chiffres d’inflation les décevaient. De même, l’apparition de nouveaux variants du virus ou une baisse inattendue des rythmes de vaccination pourraient à nouveau doucher les espoirs de réouverture des économies. Plus simplement, une correction technique est souvent nécessaire pour permettre aux indices de reprendre leur hausse. Face à un risque de repli assez habituel de 5 à 10%, dans les prochaines semaines ou les prochains mois, il est légitime de commencer à prendre quelques bénéfices et d’accompagner la hausse par des allégements de positions.

Les périodes de doutes et de correction boursière seront mises à profit pour renforcer à nouveau le poids des actions dans une optique à moyen et long terme.

Nous n’avons pas relevé nos objectifs pour juin et décembre 2021 sur les indices américains et européens et nous les avons légèrement abaissés sur le NikkeiLe potentiel de hausse s’est fortement réduit.

 

Nous maintenons notre opinion Surpondérer sur les actions, à court et à moyen terme. Nous sommes Surpondérés sur les actions américaines et européennes, Neutres sur les actions japonaises. Au sein des pays émergents, nous avons réduit à Neutre l’Asie à court terme et conservons une note Surpondérer à moyen terme.

Nous avons modifié quelques recommandations sectorielles pour continuer à les adapter à l’évolution des taux et du cycle économique. Nous continuons à maintenir un équilibre entre valeurs cycliques et défensives, entre titres de style Value et Croissance et nous recommandons de profiter des mouvements de marché pour renforcer les secteurs que nous préférons et pour réduire les secteurs que nous sous-pondérons.

Nous conservons une opinion Sous-pondérer à court et à moyen terme sur les produits obligataires et sur les liquidités. Nous ne privilégions que les obligations européennes à haut rendement à court et moyen terme.

Fin mars, notre Comité d’Allocation d’Actifs a décidé de prendre quelques bénéfices dans notre Allocation Equilibrée et nous avons allégé le poids des actions de 2.5% (Europe et Emergents) à 58.4%. Nous avons relevé le poids du poste Divers (liquidités) et des produits de taux (produits multi stratégie obligataires et produits inflation). Nous avons réduit parallèlement les obligations émergentes, les obligations corporate américaines et les obligations convertibles européennes.

Vincent GUENZI

Directeur de la Stratégie d’Investissement

Achevé de rédiger le 8 avril 2021.